Harboes har en solid position i Danmark og en række eksportmarkeder, men er de familiære relationer en for stor risiko?

Harboes Bryggeri er Danmarks tredje største bryggeri. Du kender måske primært selskabet gennem deres øl og sodavand, men forretningen er mere diversificeret end som så. Harboes er f.eks. en af Europas førende producenter af maltekstrakt og markedsfører en række produktvarianter under koncernens eget brand Barlex. Harboe Ingredients producerer og markedsfører desuden ekstrakter til drikkevarer baseret på frugt. Derudover ejer Harboes den kendte energidrik XRAY samt EGO, som producerer økologiske sodavand og en række andre brands.

Harboes har skævt regnskabsår, og for det afsluttede regnskabsår 2024/25 nåede selskabet en omsætning på 1,8 mia. kroner. Tyskland er det største marked målt på omsætningen, og Danmark udgør knap 30% af omsætningen, hvorfor lidt over 70% eksporteres. Harboes offentliggjorde regnskab for første kvartal af regnskabsåret 2025/26 den 24. september, som vi skal se lidt nærmere på her og samtidig sammenligne aktien med landets to største bryggerier; Carlsberg og Royal Unibrew.

Læs også: Defensiv aktie med højt udbytte: Er Orkla en interessant aktie?

Positiv udvikling i Danmark

Kvartalsrapporten for første kvartal 2025/26 sendte Harboes-aktien ned med 6,3% på regnskabsdagen, selvom udviklingen ifølge selskabet var på niveau med forventningerne. Harboes oplevede et fald i omsætningen og driftsresultatet, men udviklingen trækkes op af en stærk udvikling i Danmark, som dog ikke var nok til at indhente tabet i Tyskland og de andre eksportmarkeder. Harboes realiserede i første kvartal en omsætning på 460,8 mio. kroner svarende til et fald på 8% sammenlignet med samme periode sidste år, mens højere omkostninger i forsyningskæden medvirkede til faldende marginer, hvor EBITDA-resultatet faldt til 41,3 mio. kroner mod 52,1 mio. kroner i samme periode sidste år.

Kigger vi isoleret på det danske marked, har selskabet oplevet solid vækst – både inden for drikkevarer og ingredienser. Omsætningen i drikkevaresegmentet steg 14% i Danmark, hvilket primært skyldes nye produktlanceringer og en bredere distribution af egne brands i detailhandlen, som vil blive yderligere udbygget i andet kvartal. I Tyskland faldt omsætningen dog hele 22%, mens den på de andre eksportmarkeder faldt 12%. Meldingen er, at udviklingen i Tyskland er som forventet grundet bevidste fravalg af kontrakter, som ikke har opfyldt kravene til indtjening, mens det forventes periodeforskydninger på de andre eksportmarkeder, som kan indhentes i den resterende del af regnskabsåret.

En tilsvarende udvikling oplevede selskabet inden for ingredienser, hvor omsætningen i Danmark steg 24%, mens den faldt 14% i Tyskland og 4% på de andre eksportmarkeder. Både i Tyskland og på de andre eksportmarkeder vurderes udviklingen at skyldes periodeforskydning og således af midlertidig karakter. Den samlede omsætning inden for ingredienser udgjorde 49 mio. kroner, hvorfor forretningen inden for drikkevarer er markant større, hvor omsætningen i første kvartal udgjorde 412 mio. kroner.

Udviklingen i første kvartal afspejler således en styrket markedsposition på hjemmemarkedet i Danmark, hvor selskabet er lykkedes med at øge markedsandelen i et meget konkurrencepræget marked. Det trækkes dog ned af eksportforretningen, men det er for nuværende ikke alarmerende, idet det vurderes som midlertidigt. Derudover var der ikke meget nyt at fremhæve i kvartalsrapporten, hvor man også fastholdt sine finansielle forventninger til året med et EBITDA på 130-160 mio. kroner og et resultat før skat på 30-60 mio. kroner.

Er Folkets Bryggeri det billigste bryggeri?

Harboes lancerede i 2023 en ny strategi under navnet Folkets Bryggeri, hvor fokus er på at komme tættere på forbrugerne, øge væksten, styrke fundamentet samt forbedre indtjeningen. Strategien løber frem til regnskabsåret 2027/28, og det finansielle mål er at sikre årlig vækst i både afsætning og omsætning samt en EBITDA-margin på over 10% i 2027/28.

Harboes realiserede for regnskabsåret 2024/25 en EBITDA-margin på 7,8%, hvorfor der fortsat er et stykke vej op til en margin på 10%. Det hænger sammen med, at selskabet ønsker at positionere sig som det foretrukne valg i prisstarter-segmentet – der hvor kunderne først og fremmest kigger på de billigste produkter, hvilket resulterer i lavere marginer. På den front adskiller Harboes sig fra Carlsberg og Royal Unibrew, der til sammenligning nåede en EBITDA-margin på hhv. 21,0% og 17,5% i 2024.

Den store forskel i marginerne kan være medvirkende til, at Harboes handles væsentligt lavere sammenlignet med landets to største bryggerier. Harboes handles nemlig til en P/E på 12,4 baseret på resultatet for 2024/25 og en aktiekurs på 131, mens Carlsberg og Royal Unibrew i skrivende stund handles til en P/E på hhv. 14,5 og 16,4 baseret på 2024-resultaterne. Dermed minder priserne på aktierne dem vi ser i supermarkedet, hvor Harboes produkter er billige og brands fra Carlsberg og Royal Unibrew koster lidt mere.

Et marked i forandring

Bryggerierne har oplevet en ændring i forbrugeradfærden de senere år. Markedet for øl er vokset så stort, at man på det traditionelle ølmarked primært skal vækste ved at vinde markedsandele – faktisk har det samlede forbrug af øl gennem en årrække været faldende i Europa. Dog er markedet for alkoholfrie øl vokset markant de senere år, hvor undersøgelser viser, at der i 2024 blev solgt 9% mere alkoholfri øl sammenlignet med året før, og salget næsten er fordoblet på 10 år. Dermed har bryggerierne stort fokus på netop alkoholfrie øl, hvilket ikke er en undtagelse for Harboes.

Harboes lancerede deres alkoholfrie pilsner 0,0% i 2023, som blev taget godt modtaget hos forbrugerne og blev den næstmest solgte alkoholfrie øl i Danmark i 2024. Bryggeriet kan på hjemmemarkedet samtidig opleve et mindre rygstød fra et stigende ønske om at støtte lokale selskaber fremfor amerikanske producenter som Coca Cola. Dog er markedet så konkurrencepræget, at Harboes også konkurrerer med en række andre danske bryggerier, hvorfor det nok er begrænset, hvor meget salget stiger som følge af forbrugernes ændrede holdning til USA.

Det er ikke kun alkoholfrie øl, der skal kompensere for det forventende afmattende ølmarked – det er også sukkerfrie/sukkerreducerende læskedrikke og energidrikke. Det er nemlig ikke kun på hylderne for sodavand og øl, at Harboes vil positionere sig stærkt i prisstarter-segmentet, det er også inden for energidrikke, hvor du sandsynligvis kan finde XRAY i din lokale Netto som den billigste energidrik.

Markedet for energidrikke har haft en årlig vækstrate på 18% i dagligvarehandlen de seneste fem år. En helt ny analyse fra Coop viser, at salget af energidrikke er ottedoblet på 15 år fra 2010 til 2025. Forbruget af energidrikke er særligt højt om torsdagen og fredagen, hvor weekenden nærmer sig og trætheden fra en hård uge begynder at ramme. Derudover er højsæsonen for salget af energidrikke i foråret, der sandsynligvis hænger sammen med eksamensperioder, da forbruget af energidrikke er markant større hos de unge end de ældre, hvor nogle bruger energidrikke som erstatning for kaffe.

Det måske mest interessante ved analysen fra Coop er kønsfordelingen i forbruget af energidrikke. Kvinder under 35 år har nemlig et forbrug af energidrikke, som er tre gange så stort som gennemsnittet, og Harboes lancerede i foråret 2025 en helt ny energidrik i fire smagsvarianter under eget brand, Nailed, der som den første på det danske marked henvender sig til et feminint forbrugersegment. Harboes har i sin markedsføring rettet sig mod kvinder i alderen 18-29 år. Der var desværre intet nyt om Nailed i den netop offentliggjorte kvartalsrapport, men mon ikke Harboes kan fortælle mere om salget for Nailed i den kommende halvårsrapport.

Aktien er ikke uden risici

Markedet for energidrikke er et følsomt emne, der også har fået meget politisk opmærksomhed, da mange børn desværre har fået øjnene op for de sukker- og koffeinrige drikke. Det har medvirket til, at flere lande har forbudt energidrikke for børn, hvilket som udgangspunkt virker som et fornuftigt tiltag. Det er naturligvis en risiko for Harboes, der dog efter eget udsagn tydeligt markerer på deres emballage, at produktet er for ”+16”.

Derudover har Harboes sin helt egen historie, hvor familiære relationer virker til at blive vægtet højere end kvalifikationer og værdiskabelse for aktionærerne. Kontrollen har siden stiftelsen i 1883 været i den samme familie, og den administrerende direktør er svigersøn til bestyrelsesformanden Bernd Grieses, mens hans datter, Vibeke Harboe Malling, nu sidder i bestyrelsen, efter hun har haft en længere karriere i driften – senest som Chief of People. Det er desuden hende, som er gift med administrerende direktør Søren Malling. Dette er blot et af mange eksempler på, hvordan personerne i Harboes har familiære relationer, og det har fået flere til at sætte spørgsmålstegn ved, om Harboes overhovedet egner sig til at være børsnoteret. Det har ligeledes fået store aktionærer som Fundamental Invest med Michael Voss i spidsen til at droppe sin position i Harboes, hvorfor det er vigtigt at være opmærksom på disse forhold, før man foretager en investering i Harboes.