The Little Book That Still Beats the Market

“The Little Book That Still Beats The Market” omhandler, hvordan en simpel strategi har formået at slå markedet og andre strategier markant over en lang årrække.

The Little Book That Still Beats the Market er teknisk set en opfølger til første udgaven The Little Book That Beats The Market, men størstedelen af bogen omhandler samme teori, resultater mv.. Bevæggrunden for den nye udgave, er et ønske om at forklare hvordan strategien skal benyttes i praksis – en fejlfortolkning ville nok ikke give samme økonomiske gevinst. Foruden afklaringen af, hvordan man bruger strategien i praksis, er der også tilføjet lidt yderligere erfaringer og et større datasæt. Bogen er skrevet af Joel Greenblatt, som er en anerkendt porteføljeforvalter og forfatter.

Baggrunden for bogen er intet mindre end eminent. Gennem to parametre rangeres et selskab på kvalitet og værdiansættelse. Teorien bag dette er at kunne finde frem til de bedste selskaber, der kan købes til favorable priser. Rent logisk giver det også mening, at de bedste selskaber til favorable priser giver et højere afkast end markedet.

Det originale datasæt tager udgangspunkt i perioden 1988-2004 med fokus på amerikanske aktier. Quant-investing har lavet dybdegående research af andre markeder i nogle nyere perioder. Det kan du læse mere om her.

Strategien og historiske afkast

Strategien er som skrevet opbygget omkring at finde de bedste selskaber til favorable priser. Dette gøres gennem de 2 parametre: Return on Capital og Earnings Yield. Return on Capital beregnes gennem formlen: EBIT/(Net Working Capital + Net Fixed Assets). Earnings Yield beregnes gennem formlen: EBIT/Enterprise Value. Det er ikke to nøgletal, som kan benyttes i størstedelen af diverse aktiescreeningsværktøjer. Det har Joel Greenblat imødekommet ved at oprette hjemmesiden Magic Formula Investing. Mere om dette senere.

Disse to parametre blev brugt til at rangere 3.500 amerikanske aktier fra 1-3500 indenfor hvert parameter. Her er det de aktier med lavest talværdi, når de kombineres, som er de mest interessante ifølge strategien. Ved at følge resultaterne heraf blindt med en spredning på 30 selskaber, er der opnået et gennemsnitligt årligt afkast på 30,8%. Det er opnået over perioden 1988-2004. Til sammenligning ville et ligevægtet indeks af de 3.500 aktier have haft et gennemsnitligt årligt afkast på 12,3%. S&P 500 indekset havde i samme periode et gennemsnitligt årligt afkast på 12,4%.

Når de største 1.000 selskaber isoleres, bliver afkastet dog mindre. Generelt er der større afkastmuligheder i mindre aktier ifølge Joel Greenblatt, men det er også svære for kapitalstærke fonde mv., at investere i disse. Her opnår den simple strategi ”kun” et gennemsnitligt årligt afkast på 22,9% i perioden. Et ligevægtet indeks af de 1.000 aktier ville have givet et gennemsnitligt årligt afkast på 11,7% i perioden.

Hvordan kan du bruge strategien?

Gennem Magic Formula Investing hjemmesiden, kan vi få adgang til den korrekte rangering af et datasæt af aktier. Det kræver dog, at man opretter en profil, hvilket er ganske gratis. Det kan dog på ingen måde anbefales at man investerer blindt i de selskaber, som der bliver foreslået – hvilket også fremhæves på hjemmesiden. Interessant nok fremgår HP af den liste, som jeg får frem ved et udvalg på 30 aktier. Dette er til trods for, at aktien næsten lige er steget 10% ovenpå en nyhed om, at Berkshire Hathaway har købt aktier heri.

Listen af de 30 aktier er ikke lavet, så man kan se hvilke aktier, der er blevet vurderet til at have den bedste rangering. De bliver fremstillet i alfabetisk rækkefølge, hvorfor det er en super god inspirationskilde. Mere end en inspirationskilde vil jeg nu heller ikke mene det burde være, da formularen muligvis ikke har vist sig så god i praksis.

Når teori ikke fungerer i praksis

Joel Greenblatt har siden 2016 administreret fondene hos Gotham Capital efter bogens strategi – tillagt deres ekspertise i, at udvælge de bedste forslag, som strategien tilbyder dem at investere i. Afkastmæssigt burde vi kunne se den markante forskel over 6 år, selvom der tages højde for, at strategien i kortere tidshorisonter kan præstere dårligere end markedet.

Det er desværre ikke tilfældet, på billedet nedenfor kan det ses, at Gotham Capital fonden kun har formået at matche markedet over denne 6-årige periode. Det skal dog siges, at denne Gotham Capital fond fokuserer på S&P 500 selskaber, hvorfor afkastet ikke kan forventes at være mere end dobbelt så højt. Historisk belyser Joel Greenblatt dog, at strategien også fungerer for de største selskaber helt frem til og med 2009.

Desværre ser det ikke ud til, at teorien fortsat formår at slå markedet, i hvert fald ikke i praksis.

Find vores andre boganmeldelser her: Unge Investorer – Bøger

Hvorfor hænger teori og praksis ikke sammen?

Joel Greenblatt mener hårdnakket, at det langsigtede afkast er markant bedre gennem strategien. Der er dog det første spørgsmål, der dukker op i mit hoved, hvorfor investerer han ikke efter dette? Svaret må ligge i, at strategien ikke passer til en indeksfond. Der har i perioder op til 3 år har været en underperformance ift. markedet i hans datasæt. Det vil være svært at forsvare og beholde kapital i en fond, som har underperformet markedet 3 år i træk.

Derfor vil det i sin fulde udstrækning nok ikke være praktisk muligt. Medmindre tilknytningen fra investorer var stor nok til at vedholde deres midler i denne fond gennem dårlige tider. Derfor fokuserer de fonde, som Joel Greenblatt bestyrer også på eksempelvis S&P 500. I fonden er der dog 500 beholdninger. De er justeret efter størrelse ift. hvilke selskaber, der er mest interessant ifølge strategien.

Strategien bliver dermed udvandet ved at skulle have en andel af 500 aktier. Dette er i stedet for at fokusere på de 30 mest interessante, som strategien tager udgangspunkt i. Jeg kender desværre ikke rationalet bag denne beslutning. Det virker mærkeligt, hvis en anden strategi ville give bedre afkast (og man kan bevise det).

Gælder det også for den private investor?

Hvorvidt det fungerer for den private investor, tør jeg ikke spå om i de senere år. Rationalet giver dog fortsat mening. Såfremt du kan opspore gode selskaber til en fair værdiansættelse, burde du over tid slå markedet. Den største udfordring for den private investor er dog den psykologiske faktor. Derudover også den hurtige omsætning af de aktier, som udgør porteføljen. Vi ville have svært ved at stole 100% på en købsliste givet af computeren. Det er dog påpeget, at hvis der laves personlige tilpasninger, bliver afkastet typisk mindre over tid.

Det ville kræve en meget stærk og stabil psyke, at skulle følge strategien efter computerens forslag alene. Til trods for, at det er hvad der historisk set har givet højest afkast. Det er som tidligere nævnt også noget, som Joel Greenblatt fraråder direkte gennem hjemmesiden. I hvert fald gennem deres terms of service, som man skal acceptere for at oprette en profil.

Grundprincippet er dog at udvælge 20-30 aktier fra listen, holde dem i et år (skattemæssige årsager i USA), sælge og købe 20-30 nye aktier fra listen. Det er noget, som jeg personligt ville have svært ved at følge – især hvis det havde performet dårligere end markedet 3 år i træk.

Konklusion

Det er en super interessant bog, som kan danne grundlag for mange interessante debatter. Det virker dog ualmindeligt mærkværdigt, at hvis formularen fungerede i virkeligheden, at den så ikke er mere udbredt eller nogle fonde følger principperne heri – det burde også være muligt med kun large cap aktier, som en fond kan handle med.

Bogen indeholder dog meget gode informationer omkring investering generelt. Når det omhandler værdiansættelse og value investering. Derfor har det været en meget berigende bog at læse, selvom jeg ikke er helt sikker på den simple strategi, er noget for mig. Jeg er i det hele taget i tvivl om, om den fungerer i så høj grad, når det kommer til praksis.

Derfor får bogen også velfortjente 4 ud af 5 stjerner.

Under alle omstændigheder er det nemlig en teoretisk interessant bog, som kan hjælpe en på vej ift. at værdiansætte virksomheder.